【学界】用拯救计划救助破产中的公司(一)
作者:    发布于:2016-05-24 10:36:08    文字:【】【】【

【学界】用拯救计划救助破产中的公司(一)

2016-05-23 斯蒂芬·马达斯 破产法快讯

斯蒂芬·马达斯,张彧通译

一、引言

本文的主题是拯救计划如何救助公司。首先,我将概述破产程序中拯救工作的基础。其次,我将构建一套重要的拯救规则,它可以适用于拯救案件中的两种不同的情形:预先经过处置的和未经过预先处置的案件。不论是哪一种都应该由破产法加以规制。最后,我将讨论欧洲议会(European Parliament)和国际破产协会欧洲分会(INSOL Europe)有关拯救计划的思路,欧洲议会和国际破产协会欧洲分会的努力可以为未来“欧洲的拯救计划”(European Rescue Plan)的构建提供进路。


二、拯救和破产框架的构想

在危机时刻,任何人都试图尽可能地留存好光景的一切。公司概莫能外。当一个大公司遭遇市场转变带来的冲击,其管理层希望公司的经营业务、雇员都能够不受影响。他们意在保持现状,因为一旦陷入困境,公司的资产要进行再分配,并伴随产生额外成本以及社会的不良影响。一家本地钢铁厂的关闭威胁当地政治的程度不亚于像通用汽车这样的大公司破产对于整个美国的影响。因此,这样的观点就不会令人吃惊了:即便在遭遇破产这类最大的危机时,使公司起死回生的渴望仍然存在。

尽管存在政治和社会的压力,但毫无疑问的是,公司拯救首先是一个管理问题。识别危机、扭亏为盈是每一个商学院都会教的最基本的管理技能,其与公司危机的每一个环节都有关。当公司经营发生危机,且诸如战略或者盈利能力等问题一旦不能妥善解决,公司就会出现流动性不足,最后陷入破产境地。尽管此时仍有转机,但是公司进入到破产程序后与其正常经营时相比存在一个重要区别,即法律往往会找到正当的理由,比如以破产法律法规作为一种特殊形式来加以干预。

要理解为什么立法者要对资不抵债的债务人强加法律规范,就需要考虑过去两千年的时间里,破产法的目标发生了怎样的戏剧性变化。最初,破产法是对那些拖欠欠款、应当承担刑事责任的债务人施以处罚的法律。因此,破产法规定了对债务人的惩罚。破产所产生的负面形象——在德国被称为“Makel der Insolvenz”[1],可以成为“破产的污点”——一直在欧陆延续。直到今天,人们总把破产与失败和耻辱相联系。[2]

破产法的第二个目的一直是为了实现无效益资产的有序清算及其在债权人之间的平等分配。自罗马法开始,破产程序基于强制规范,以司法的方式防止有限的债务人财产的不平等分配。这个目的一直没有改变。

    (一)通过拍卖拯救破产公司(清算)

公司拯救并不是破产法的特定目的,它往往被认为应该发生在破产程序之外。然而,只要拯救的结果可以使得债权人获得更多清偿,那么破产法的目的与公司拯救的做法并不会发生冲突。如果债务人可以持续经营,并且作为一个整体卖给单一买家,通过出售所获得的利益高于零敲碎打地清算所实现的资产变现,那么这种拯救的方式就可以成为债务人破产的解决方案。在德国的破产实践中,通过拍卖的方式挽救破产公司的方式已经持续了几十年。伴随着克莱斯勒和通用汽车公司在美国被拯救成功,以及在英国出现的大量预重整,这种方式使得大量的公司东山再起。[3]拯救的做法和破产法的目的在这些案件中相互融合,使得债权人获得最大化清偿。

    (二)通过协商拯救资不抵债的公司(重整)

立法者很快发现,真实出售也并不总能够实现拯救公司和最大化债权人回报的目标。但是如果允许债务人就公司财产的非真实出售与债权人进行协商[4],甚至可以达到第三个目标:债务人获得崭新的开始。因此,中世纪欧洲的城市法和市民法开始提供破产协商的可能。商人与他们的(无担保)债权人达成协议,支付固定的欠款以交换其债务的减免,进而商人可以摆脱原有债务的负担继续经营。因此,在债务人被允许持续经营的情况下,债权人可以获得与破产公司财产真实出售所获清偿相当的回报。直到破产程序结束,债务人一直都在管理经营其业务,这样的方式就是重整。重整可以使得破产法不放弃其基本规则,而以“债务人友好”的方式解决债务人的财务困境问题。

    (三)公司重整和股权参与

几个世纪以来,依据破产法进行的重整通过债务人和债权人之间的自愿安排来实现。然而,在过去的几百年里,公司逐渐开始主导重整进程。这类债务人通过发售重整公司的股票,而不是通过非真实出售所获得的现金来融资,这使得重整更少地依赖现金。然而,为了在重整程序中发行新股,原有股东需要同意相应地改变公司的所有权结构。破产程序中的股东权益成为一个广泛讨论的话题。

公司破产中的股权角色似乎有明确的界定。股东权益不是债务人财产的一部分,因此债务人财产的处置和整个破产程序和股东权益的处置有所不同。破产如何影响股东权益完全由公司法确定。公司法一般规定清算之后公司消亡,股东权益从而消失。

在公司重整的场合,公司债务人不会消亡,股东权益也不会消失。重整计划通常会规定以债务人持续经营所获得的收益提供给公司以及债权人。这其中没有必要涉及股东。但是这会造成股东“搭便车”的问题:如果股东不参与重整,且保持其权益不变,那么股东将会毫无损失而债权人将承担债务人债务减免带来的损失。考虑到这一点,只有在股东也承担损失的前提下,债权人才会同意一项重整计划。因此,在破产程序中债权人和股东存在冲突。

    (四)公司重整中如何处理股权问题

处理股权问题的第一种方法是在破产程序中遵守其在尚未进入破产程序前的既有安排。既然现金网接受财产权的界定,现金网就应当尊重规制公司进入破产程序前的公司法中关于股东权利的规定。《德国破产法》在2012年初修改之前一直遵循上述一原则。至今仍然有很多国家——例如奥地利——的法律还是规定股东权益不会因破产程序而受到损害。

处理问题的第二种方法是将重整程序中的股权与清算程序中的股权同等对待。在后者的情境下,遵照绝对优先原则,只有在所有的债权人获得了全部清偿后,股东才能获得债务人的剩余财产。对于一家资不抵债的公司而言,所有的债权人获得全部清偿几乎不可能。因此,股东无法获得任何价值,股东也无法参与拯救计划或者重整计划的表决。在该计划只规定债权人权益分配,而削减了股东的全部利益时更是如此。这种方法规定在美国破产法典第1章中[5],并且成为像德国这样的许多国家破产法改革的模范样本。[6]

第三种方法是允许债权人和股东在不适用严格绝对优先规则的前提下进行协商。这种方法允许双方就拯救计划的表决进行协商,从而分享保持债务人持续经营所获得的额外利益,这种方法获得的利益往往高于通过拍卖债务人部分财产所获得的收益。英国法的安排与这种解决路径相似,其同时适用于资不抵债以及有偿付能力的债务人场合,并且要求双方的协商和合意。[7]一般而言,这种强裁规则(Cramdown)对该组别少数的债权人或股东的适用较为严格。

笔者认为,第三种方法最佳。因为:

1、破产案件中股东权益需要进行调整

首先,如果无法直接处理债权人和股东之间的权利纠纷,那么现代重整法就不够完善。虽然重整计划可能仅包括债务人财产的非真实出售价值(要求债权人获得数额远比实际债权少的固定偿付),但是重整计划也可以包含更丰富的解决方法,例如:包含信用担保和转机方案的重组(例如推出新经营战略、新产品,削减员工等);公司所有权结构的重组(包括债转股等等)。因此,根据财产法或者公司法的要求,任何在计划中权益受损的主体应当拥有参与协商的权利,并且他们最终应当就解决所有相关问题的拯救计划达成一致。

其次,现金网需要提供一种方式以实现所有重整利益主体的协商。当债权人和股东单独见面时,债权人只有在股东满足其提出的要求时才会达成协议,反之亦然。就像《德国破产法》规定的不确定条款所导致的僵局那样,利益主体的任何一方都期望对方先行动。更有效率的方法是让谈判双方直接沟通。这会使得一个单方面约束协议更容易达成。

由此现金网得到第一个理由,即使在资不抵债的情形下大多数人也都会同意,拯救计划可能需要有担保债权人或者股东削减其权益,这使得债权人和股东同时都受到拯救计划的约束。从而,上述第一种方法就是不适用的。

2、不能仅因经济原因便认定原有股东权利劣后

股东应当参与破产程序导致了一个对股东权益不利的结果,即适用绝对优先原则使得股东权利成为了次级权利。我相信该做法一定基于一个很好的理由,并且全面反映了破产法和公司法之间的关系。因此,现金网应当首先解释一下重整的特别目标。

1)谁有权获得重整溢价?

本文第二部分已经提到,商业拯救不一定必须通过重整的方式。在大多数案件中,公司会被作为有持续经营能力的实体而通过有效率的拍卖程序快速出卖,这就是清算。然而在一些案件中,重整计划可以使得公司获得更高的价值:公司债务人可以继续运营,并增加其价值。这种重整溢价的获得需要满足两个条件:债务的减让以及公司经营的持续。破产程序的决定权首先应由债权人享有,之后才是股东。因此,这种特殊的溢价只能在合作中实现。

a. 破产的经济视角

很多人都会任务一旦企业债务人进入资不抵债的状态,利益相关主体都会在其中起到重要作用。既然原有股东是“潜水”的状态,他们的利益就应当被清除。这种观点是通过计算清算场合下的原有股东和债权人的经济价值而得来的。的确,在清算案件中,债权人获得全部清偿之后,公司股东几乎无法获得任何剩余财产。因此,在清算案件中股东权益没有任何价值的观点看起来很有说服力。依据该观点,股东不应该参与拯救计划的制定,也无法享有重整计划的表决权,即使该计划已经将股东权益全部清除,而只关注于债权人权益。

基于破产程序的这种经济分析路径,重整溢价只能被分配给债权人,原因在于该溢价是在破产程序中生成的。

b. 破产的法律视角[8]

经济分析看似具有一定的可信度,但是在处理各方清算主体的权利时,就显得有些片面了。法律权利和经济价值是相互独立的,这个事实在破产法中反映得较为明显:股东无法出卖他的股份[9],也无法依其股份得到分配。[10]股东,包括公司的创始人在内,除收益权以外还享有成员权。因此股东有权依据公司法参加重大事项的决策(投票表决),也有权获得公司法的特别保护(股东保护条款)[11]。如果公司成为债务人,这种保护也应当延伸到破产领域。在破产程序中,公司法规定依然适用。而公司法没有规定任何关于资不抵债情形下股东权利消亡的条款。这意味着破产程序中股东的法律地位没有产生原则性变化。虽然在公司清算导致公司解散的情形下,股东权利会受到损害,但不允许任何的破产计划调整股东权益成为一些国家破产法的一般原则。[12]

因此,在企业债务人资不抵债,从而进入破产程序的非常时期,老股东的权益不应当完全剔除。破产本身并没有改变或消除股权持有人的权利。因此,经济分析不能完全反映公司重整程序中的相关权利价值。股东享有不受破产程序影响的权利以决定公司是否应当继续运营,而且股东投资的公司通过重整中的持续经营获得了溢价,故重整溢价是否会产生取决于股东(“股东的选择权”)。

2)债权人有权获得重整溢价么?

就像《德国破产法》的发展那样,法律规定并非一成不变。如果债权人的确在如下情形可以获得重整溢价,那么就构成了修改破产法的良好理由。这些情形包括:第一,债权人对重整溢价是否享有请求权;第二,债权人对重整溢价是否享有优先权。

a. 债权人权利的限制

很明显,在法律执行过程或者破产法规定中,债权人无权基于其请求权获得重整溢价,这是因为重整溢价的产生取决于股东,而股东权益不是债务人财产的一部分,也不是债权人请求权的标的。由于债权人无法获得重整溢价,债权人会选择清算债务人的所有财产,这意味着债务人通过拍卖方式出卖财产,并在债权人之间分配。拍卖的方法确保了每个债权人能够基于破产法规定的请求权得到清偿,也确保债权人能够基于宪法规定的财产权保护自身权利。但是仍需要法院通过适用“最佳利益标准”(Best Interest Test)[13]原则来确保没有债权人因其异议而获得较少的清偿。

b. 绝对优先原则(Absolute Priority Rule)的效力不及于原有股东

债权人的权利除了来源于实体法规范之外,还来源于从程序法中推导出的优先权原则。在破产程序中,绝对优先原则就是这样一项优先权原则。绝对优先原则反映了公司清算程序的清算顺序:有担保债权、无担保债权、次级债权、股东权。债务人财产按顺序分配给各利益主体后,公司消亡。

然而,在公司重整的情况下,由于公司最终得以存续,上述的方式有所不同;债务人财产也不会被作为公司债务人支付给债权人的未来收益而被分配。因此,这种情形更类似于债务安排或者债务重组。债务人通过这种“非真实出售”的方式进入重整程序,并且就债务减让进行协商。[14]但是这种“非真实出售”无法依据清算规则将原有股东置之不理,因为没有原股东的同意,“非真实出售”也无法存在。公司股东或者公司自身决定公司存续(“债务人或者股东的选择”),而公司债权人决定公司债务的减让(“债权人选择”)。这种权利的博弈说明在重整程序中适用绝对优先原则与在清算程序中的适用一定是不一样的。

有一个被广泛接受的事实是,绝对优先原则的“精神”在于“保持重整程序清偿的优先顺序与清算以及破产外清偿的优先顺序一致”。[16]由于重整程序和清算程序存在着巨大的区别,在重整中适用绝对优先原则的特别目的值得深思。而“债权人最佳利益标准”通过确保债务人财产在清算程序中或者破产外程序中的分配为债权人提供了保护。既然债权人无法依据破产法以外的法律获得额外利益,绝对优先原则为债权人提供的债务人财产分配方面的保护似乎没有必要。保护债务人财产的清算价值的是“最佳利益标准”,因为“最佳利益标准”索保障的清算价值确保了有担保和无担保的债权人因可能承担的额外的重整成本获得了额外的收益,重整计划才得以通过。[17]同样,当债权人决定是否应当选择清算还是重整债务人公司时,绝对优先原则也没有必要为债权人提供激励。[18]

c. 不应移植美国的绝对优先原则

现金网必须谨记绝对优先原则并不是为了重整程序而设计的,而且其在重整程序中发挥得并不完美。因此,它不应当成为欧洲重整法未来发展的主要特点。

作为规范清算程序的一项原则,美国最高法院于1913年将绝对优先原则引入重整案件中,用以保护股权接收程序中的无担保债权人权利。[19]在19世纪末20世纪初,经营失败的铁路公司通过一项被称为股权接收的程序进行重组。铁路公司的资产通过法庭批准的变卖抵押物的交易最终被出卖。由于全国的铁路资产十分巨大,拍卖几乎无法公开进行,因此一个由原有股东和铁路债券持有人经过漫长协商而组建的公司,作为唯一的投标者和买家出现了。虽然华尔街银行以及律师事务所代表这些原有股东和铁路债券持有人,但是无担保债权人却因缺乏代表而无法参与这家新公司的运营管理,被迫只能获得铁路公司出卖的零星利益。[20]在1913年,美国最高法院通过将绝对优先原则运用于这类案例以保护无担保债权人的权利。该条规则规定,所有债权人在获得全部清偿之前,股东无法获得任何利益。[21]由于这种变卖抵押物的交易本质上是清算性质的销售,债权人的优先权显而易见。此外,基于宪法所保护的财产权,债权人也有权获得债务人财产以及这种清算性质的出售所得的款项。[22]绝对优先原则的起源再一次说明了其适用的领域:清算程序。

为了彻底结束股权接管程序(Equity Receivership)的实践,1938年《钱德勒法案》(Chandler Act)将绝对优先原则明确规定在破产法中,并允许其在每一个破产重整案件中适用。1978年《美国破产法》也没有改变这个规定。这导致了该规则在第11章重整案件实践的运用背离了其原初宗旨和立法目标,导致重整中的一些冲突也不足为奇。比如,绝对优先原则给予无优先权债权人一项禁止原有股东参与谈判、共同制定拯救计划的权利。由于拯救计划需要各方让步妥协。但是由于股东没有参加谈判,其权益也就自然不会受到调整,这就意味着股东在所有的债权人得到全部清偿前就能够获得权益自身利益。而这种做法却违反了绝对优先原则。[23]为了纠正上述冲突,并防止无优先权债权人否决一项公平的解决方案,绝对优先原则的“新价值例外”在20世纪30年代被广泛讨论。“新价值例外”规则认为,如果原有股东可以带来新的价值,至少与他们可得收益相当,那么绝对优先原则的违反可以不予以追究。[24]这样的讨论最终让人们清楚地认识到,绝对优先原则既不适合重整程序,也无法促进公司拯救。

d.绝对优先原则作为惩罚手段

在重整程序中,由于股东选择“放弃公司”而非拯救公司,他们不应劣后于全体债权人。[25]需要注意的是,在债权人与所有的股东达成一项理性投资方案之前,新资金是不会注入的。而立法希望债务人或者其管理层在希望尚存、财产价值尚未损失时通过重整程序寻求帮助。因此,一旦公司陷入危机,如果债务人以及它的所有者自愿、有准备地申请破产,就无需对其施加惩罚。绝对优先原则的惩罚效果使得公司所有者和管理层尽可能远离重整程序。

3)结论:不要规定重整溢价的法定归属

总之,没有理由改变重整程序中股东权利的法律地位。重整公司并且获得特别的重整溢价是债权人、债务人和股东共同决定的。破产法应当让他们相互协商,破产法官在协商方案满足一般“公平和公正”原则时就应确认该方案。重整计划应当规定债权人和股东能够公平地分配重整溢价:重整计划应当出于诚信制定,规定债权人的权利,且符合最佳利益标准。除了这些条件之外,严格的绝对优先原则并不必要。[26]

        3、适用于股东的强裁规则

在规范的破产法律制度中,股东应当参与拯救计划的协商,并且单独作为一个表决组参与该计划的表决。如果出资人组的大多数成员投票反对该计划,那么为了解决其中某些成员毫无依据的不合理抵制,强裁规则就得以适用。比如如果异议债权人滥用抵制的权利,那么这种消极地行使表决权的结果只能由法院予以推翻。

绝对优先原则不能仅仅为债权人的利益而对出资人适用,强裁规则的适用也不能以劣后旧股权作为理由。考虑到清算和重整的根本区别所在,股东能够获得的清算价值(在大多数资不抵债的公司清算中,该价值为零)只能作为股权保护的最低标准。然而,清算价值代表的只是股东权益的经济属性,无法在重整程序中充分保护股东利益。以《美国破产法》第11章[27]或者《德国破产法》[28]为代表的“最佳利益标准”无法使得股东权利获得充分保护。

不属于经济因素股东的成员权不受股东权益非自愿减值的影响,只有在以下两个条件时,一个基于诚信原则提出的拯救计划才会被认为是公平且公正时方能被批准:

第一,出资人组中的每一个股东根据拯救计划所获得的利益不少于通过清算程序所获得的利益(最佳利益标准),并且

第二,拯救计划只规定债务人未来收益的分配,并不损害债务人的股权结构。[29]

这些规定防止了未经(大多数股东)同意而强加的重整计划给股东的成员权带来的侵害。[30]与此同时,上述规定也给债权人提供获得公司未来收益的可能。因而,股东不能在既确保债权人获得利益分配,又保证自己所有权不受损失的情况下否决重整计划。根据债权人和原有股东在破产程序中的法律地位,这种解决方案可以公平地对待这两个主体:重整成功之后,所有权得到了保护,股份重获价值;在股东要求获得股息分派之前,债权人有权获得公司未来收益的分配。每一个类别的相关利益主体都从中获益,这样的重整计划就是公平和公正的。

作者:斯蒂芬•马达斯(Stephan Madaus),德国雷根斯堡大学(University of Regensburg)民法、民事诉讼法和破产法教授。张彧通,中国政法大学中欧法学院经济法学博士研究生。

注释:

[1]See Christoph G. Paulus, Die InsolvenzalsSanierungschance – einPlädoyer, ZGR 2005, 309, 310 et seqq

[2]See Austria, changing the name of the proceedings from “Zwangsausgleich” to “Sanierungsverfahren”

[3]See Barry E.Adler, A Reassessment of Bankruptcy Reorganization after Chrysler and General Motors, 18 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 305 (2010); Mark J.Roe/David Skeel, Assessing the Chrysler Bankruptcy, 108 Mich. L. Rev. 727 (2010). For the UK-prepacks, see Patricia Godfrey, Current developments in English Insolvency Law, IILR 2011, 545–554; PeterWalton,Pre-packin’ in the UK, 18 Int. Insolv. Rev. 85-108 (2009);BoXie, Role of Insolvency Practitioners in the UK Pre-pack Administrations: Challengesand Control, 21Int. Insolv. Rev. 85–103 (2012).

[4]See Thomas H.Jackson, The Logic and Limits of Bankruptcy Law (Harvard University Press 1986) p. 211.

[5]See 11 U.S.C. § 1129(b)(2)(B)(ii).

[6]See the amended § 245 (3) InsO.

[7]See sec. 899 (1) CA 2006, 要求75%以上的多数,并且不允许强裁规则。

[8]关于破产法在法律体系中的不同角色,参见Douglas G. Baird, Bankruptcy's Uncontested Axioms, 108 Yale L.J. 573,576 etsubseq. (1998-1999), 作者区分了“传统主义者”和“程序主义者”。

[9]例如公众公司发行严格限制转让的股份(§ 68 Aktiengesetz)。对于私人公司和合伙企业来说,股份的转让也有程度的限制。seeGünterH.Roth/HolgerAltmeppen, GmbHG, (7th ed. Munich 2012), § 15 Rn. 107.

[10]在德国,有限责任公司中的有限合伙也和普通合伙一样(“GmbH & Co. KG”),被税法条款明确规定无法获得股息分配。

[11]On the European level see Art. 25 of the Second Council Directive 77/91/EEC for publicly held companies.

[12]一个可以作为例子的就是奥地利的相关法律。直到20123月前,德国法也是如此。

[13]美国破产法院仅仅允许批准基于美国破产法典第5103(A)条达成的、“基于各方最佳考虑的”、债权债务人之间的和解协议。“最佳利益标准”更多解读请参见Jonathan Hicks, Foxes Guarding the Henhouse: The Modern Best Interests of Creditors Test in Chapter 11 Reorganizations,5 Nev. L. J. 820, 822 et seqq. (2005).

[14]Thomas H.Jackson, The Logic and Limits of Bankruptcy Law (Harvard University Press 1986) p. 211; 更多细节请参见Thomas H Jackson, Bankruptcy, Non-Bankruptcy Entitlements, and the Creditors' Bargain, 91 Yale L.J. 857, 893-895 (1981-1982). To Douglas G. Baird, The Uneasy Case for Corporate Reorganisations, 15 J.Legal Stud. 127 (1986),第十一章重整是一个“假设”的买卖。

[15]YongqingRen, Wealth Distribution in Chinese BankruptcyReorganization Law and Practice,20 Int. Insolv. Rev. 91, 97 (2011).

[16]Thomas H.Jackson, The Logic and Limits of Bankruptcy Law (Harvard University Press 1986) p. 215, 同时也强调了保证清算价值的重要性。

[17]关于重整成本请参见Thomas H.Jackson, The Logic and Limits of Bankruptcy Law (Harvard University Press 1986) pp. 216-217. 作者假设股东倾向于拖延协商进程,这一点基本无误。但是仍需要考虑这个观点,即:股东只有在债权人未经股东同意而达成的协议中才能获益。因此,程序的设计应当有益于加快谈判决定的进程。

[18]绝对优先原则的第二项内容即是保有这种激励,参见YongqingRen, Wealth Distribution in Chinese BankruptcyReorganization Law and Practice,20 Int. Insolv.Rev. 91, 98 (2011).

[19]Northern Pacific Railway Company v. Boyd, 228 U.S. 482 (1913).

[20]SeeRobert J. Skeel, Debt’s Dominion. A History of Bankruptcy Law in America, (Princeton University Press 2001) pp. 48 et seqq.,详细描述了股权接收程序的实践。

[21]Northern Pacific Railway Company v. Boyd,228 U.S. 482, 502 (1913).

[22]228 U.S. 482, 508 (1913).

[23]实证结果请参见Lynn M. LoPucki/William C. Whitford, Bargaining over Equity’s Share in the Bankruptcy Reorganization of Large, Publicly Held Companies, 139 U. Pa. L. Rev. 125 (1990-1991).

[24]美国最高法院在Case v. Los Angeles LumberCo., 308 U.S. 106, 121-122 (1939).案中确立了“新价值例外”原则。在1978年的美国破产法典中,最高法院考虑了两种例外情况,参见Norwest Bank Washington v. Ahlers, 485 U.S. 197 (1988);Bank of America Nat'l Trust &Say.Ass'n v. 203 LaSalle St. Partnership, 526 U.S. 434 (1996). For academic literature on the issue, see Douglas G. Baird, Bankruptcy's Uncontested Axioms, 108 Yale L.J. 573, 584 (1998-1999), with references in note 37.

[25]See Robertvan Galen, International groups of insolvent companies in the European Community,IILR 2012, 376, 391.

[26]Douglas G. Baird andRobert K. Rasmussenproposed a similar deviation from the APR called “relative priority rule” as they also find insufficient results in reorganisation cases caused by the APR; see Baird/Rasmussen, Chapter 11 at Twilight, 56 Stan. L. Rev. 673, 691-693(2003-2004); as well as Control Rights, Priority Rights, andtheConceptual Foundations of Corporate Reorganizations, 87 Va. L. Rev. 921 (2001).

[27]See 11 U.S.C. § 1129(b)(2)(C).

[28]See § 245 (1) Nr. 1 and (3).

[29]用以保证基于拯救计划的债权人利益分配所发行的无表决权优先股(债转股)不会造成权益的调整。

[30]这种调控方式符合欧盟理事会指令11/91/EEC号第25条的规定,同时也满足欧盟法院在以下案件中所作出的解释:Karella und Karellas, 30.5.1991, case No. C-19/90 and C-20/90, ECR 1991, I-2691; EvangelikisEkklisias, 24.3.1992, case No. C-381/89, ECR 1992, I-2111; Kerafina, 12.11.1992, case No.C-134 und 135/91, ECR 1992, I-5699; Pafitis, 12.3.1996, case No.C-441/93, ECR 1996, I-1347 and Kefalas, 12.5.1998, case No. C-367/96, ECR 1998, I-2843.

 
 
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